美元指数回落并未带动大宗价格反弹 静待美联储货币会议

欧美股市重挫，人民币汇率创四年新低。本周美国公布的数据（包括12月密西根消费信心、11月零售销售、10月JOLTs职位空缺等）普遍低于预期，但我们认为这些数据不足以改变美联储下周（12月15-16日）货币会议启动首次加息的判断。尽管11月零售销售环比增长（0.2%）不及预期，但为四个月新高，并且扣除汽车和汽油的核心零售销售环比增长（0.5%）好于预期，显示美国居民消费需求稳步温和改善，支持美联储12月加息。本周欧美股市跌幅扩大，标普500和德国DAX均重挫超3.8%；10年期美债和德债收益率下降约15bp至2.13%和0.54%。美元指数在上周创新高以及欧央行（12月3日）货币会议低于预期后，缓步回落，本周下跌0.7%；大宗商品价格持续下行，彭博大宗指数跌至十六年新低，引发部分大宗企业违约风险飙升；黄金下跌1.1%，再创2009年以来新低；油价盘中跌破40美元/桶，美油创七年新低。本周市场重点关注的事件有二：①离岸人民币汇率跌破6.56关口，对未来人民币贬值的预期可能加重全球通缩的担忧；②美元指数的回落并未带动大宗商品价格反弹，反而创数年新低，原因除了供给过剩的压力外，还在于对中国需求放缓以及人民币贬值加速的担忧。

美联储下周会议启动首次加息概率高，关注其对未来加息路径的表述。目前市场对美联储12月15-16日会议宣布六年来首度加息的预期颇高：《华尔街日报》调查显示97%的经济学家预期美联储会加息；联邦基金利率期货显示这一概率也高达85%。市场关注的重点已转移到美联储对前瞻指引的修改以及对未来加息路径的表述上来。按照惯例，市场主要通过三方面对美联储会议做解读：①会后声明；②经济预测以及利率预期点阵图；③耶轮新闻发布会上的讲话。首先，会后声明表述中需关注其对通胀的措辞是否变化，预计美联储仍会维持未来经济路径依赖广泛经济数据而定的论调。其次，鉴于近期美国经济数据走弱和市场波动加剧，预计美联储会下调经济增速的预测，利率点阵图也可能做相应下调。预计美联储将维持缓慢加息节奏，目前市场预期2016年加息1-2次，而美联储上次会议预期每季度加一次，全年共4次，快于市场预期。我们预计加息次数2-3次，每次25bp。其中上行风险来自核心通胀上行加速（因就业接近充分就业，薪资上涨对服务业、核心CPI有支撑），若此将导致美联储比市场预期更快加息。最后，耶轮在新闻发布会上的讲话预计也将维持鸽派基调，以缓和六年来首次加息可能给市场预期带来的冲击。综上，预计更可能出现的情景是，美联储在12月会议上加息并强调未来循序渐进的加息路径（即偏鸽派的表述）。若此则三个月内美元指数可能出现阶段性的高点。2016年全年来看，美元指数上行的动力仍主要来自美联储与欧日央行货币政策的分化，经济基本面的差异尤其是通胀走势的分化，可能使得美元指数在2016年某个时期见顶。若美国核心通胀上行加速，则可能导致美联储比市场预期更快加息。下次加息关注的时点是2016年3月或6月。

美元指数回落并未带来大宗价格反弹，中国因素也是未来关注的重要变量。近期我们注意到美元指数自12月3日欧央行货币会议当日的100.56高点已回落2.9%，然而作为以美元计价的大宗商品依然处于下行态势，几乎没有出现反弹行情。我们认为，制约大宗价格反弹的因素来自中国需求放缓以及人民币近期的贬值加速。自11月30日人民币加入SDR货币篮子以来，离岸汇率已累计下跌1.7%；本周人民币汇率又创下8月汇改以来最大单周跌幅，离岸汇率更是跌破6.56关口，创2011年以来新低。人民币贬值可能引发新一轮货币战、同时货币贬值对全球通缩的负面冲击进一步加剧了大宗市场供需失衡的担忧。这也是为何在美元走弱的背景下，大宗商品价格近期的反弹非常有限；同时其他新兴市场货币对美元汇率也仍在下跌。这也警示我们未来除了美联储加息进度外，人民币汇率的波动也可能成为扰动外汇及大宗商品走势的重要变量。

(关键字：美元指数 美联储)